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黃靖：既然系統(tǒng)性風(fēng)險如此之大，回過頭看各地的相關(guān)安排——無論是美國的相關(guān)穩(wěn)定幣立法、香港的穩(wěn)定幣框架，包括歐盟的MiCA以及英國的相關(guān)規(guī)定，其重要內(nèi)容乃至核心都指向“監(jiān)管”，那么我們接下來就談?wù)劚O(jiān)管。

能不能請兩位系統(tǒng)談?wù)劯鞯卦诒O(jiān)管上的手段、方式與模式：到底如何監(jiān)管、彼此有何不同？比如，我國的監(jiān)管模式（尤其香港）與美國的監(jiān)管做法有什么分別？美國到底通過什么機(jī)制來監(jiān)管穩(wěn)定幣？

高遠(yuǎn)：在監(jiān)管方面，如何對穩(wěn)定幣定性是一個核心命題：它究竟是投資品，還是支付媒介？美國《天才法案》對此有一條十分重要的規(guī)定，并未將穩(wěn)定幣交由SEC（美國證券交易委員會）或CFTC（美國商品期貨交易委員會）監(jiān)管，而是交由銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)；這等于將穩(wěn)定幣明確界定為一種支付手段。

什么意思呢？當(dāng)一家企業(yè)持有穩(wěn)定幣時，并不會產(chǎn)生任何利息：今天持有等值100美元穩(wěn)定幣，明天仍是等值100美元的穩(wěn)定幣，不會因為其儲備對應(yīng)的美國國債有利息就獲得收益。這一規(guī)定也是考慮到穩(wěn)定幣是一種非常新的金融產(chǎn)品，而虛擬貨幣市場整體也處于相對早期階段。為此，美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)在起步階段就把穩(wěn)定幣的潛在系統(tǒng)性風(fēng)險盡量限制在較小的范圍內(nèi)。

LUNA幣暴雷對于算法型穩(wěn)定幣造成了巨大負(fù)面影響

黃靖：選擇不同主管部門監(jiān)管，其影響差異極大。主權(quán)貨幣的基礎(chǔ)是稅收，若將穩(wěn)定幣按“財富”監(jiān)管，就意味著納稅；若將其按“支付系統(tǒng)”監(jiān)管，則重在支持與管理流通。

美國目前采取由銀行監(jiān)管體系介入，等于把穩(wěn)定幣作為支付系統(tǒng)來監(jiān)管。由此又引出一個問題：穩(wěn)定幣最大的隱患之一在于其強大的交易隱匿性與區(qū)塊鏈的高效轉(zhuǎn)移能力，這會沖擊以“可識別財富”為基礎(chǔ)的稅收體系。原本我依據(jù)對你財富規(guī)模的認(rèn)定來征稅，但如今這些資產(chǎn)可以迅速“逃逸”，就無法征稅。

美國的應(yīng)對是盡快將穩(wěn)定幣歸入支付系統(tǒng)范疇，那么香港是如何應(yīng)對的呢？劉教授，您曾在香港的銀行擔(dān)任主管，也長期為多家證券公司提供顧問服務(wù)。就您的觀察，香港的監(jiān)管與美國是否一致？香港是通過“支付監(jiān)管”來管理穩(wěn)定幣，還是采取了其他路徑？

劉曉春：香港與美國在監(jiān)管框架上基本一致：一是對穩(wěn)定幣的性質(zhì)作出明確界定——穩(wěn)定幣是支付工具，而非投資產(chǎn)品；二是對發(fā)行人資質(zhì)予以明確，要求具備相應(yīng)條件并實繳資本金，例如香港要求資本金為2500萬美元；三是對相關(guān)業(yè)務(wù)實施專項監(jiān)管，由銀行業(yè)監(jiān)管部門（金管局）負(fù)責(zé)；四是對發(fā)行穩(wěn)定幣的儲備資產(chǎn)提出了要求，即儲備資產(chǎn)與已發(fā)行穩(wěn)定幣的比例需達(dá)到100%，同時允許投資高資質(zhì)、高流動性資產(chǎn)。

需要指出的是，香港相比于美國在可投資產(chǎn)的表述上相對寬松，并未像美國那樣明確限定只能配置何種資產(chǎn)。這也是考慮香港的特點。香港不同于美國，美國有充足規(guī)模的美債供配置。而香港作為小型經(jīng)濟(jì)體、可供配置的本地高信用票據(jù)，比如金管局票據(jù)規(guī)模有限，所以香港對可投資資產(chǎn)的限制較為模糊。

另一個香港和美國在穩(wěn)定幣監(jiān)管方面的共同點是禁止向穩(wěn)定幣持有人支付利息或收益，以防穩(wěn)定幣演變?yōu)橐愿呦垉Φ姆欠Y（類似P2P）模式。此外，發(fā)行與流通環(huán)節(jié)必須落實KYC（金融機(jī)構(gòu)確認(rèn)客戶身份的程序）、并且落實反洗錢與反恐融資審查。這意味著穩(wěn)定幣的持有人資質(zhì)與資金用途也須合規(guī)，其目的就是防止和抑制剛剛黃老師提到的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移與各類非法交易?？傮w而言，美國在上述方面與香港大體相同。

但是香港和美國在監(jiān)管上也有一些區(qū)別。美國采取“兩層”監(jiān)管架構(gòu)，規(guī)模較大的發(fā)行主體須接受聯(lián)邦層面監(jiān)管，規(guī)模較小者可在接受聯(lián)邦或州層面監(jiān)管之間進(jìn)行選擇，但選擇州監(jiān)管往往意味著業(yè)務(wù)活動范圍受限。

特朗普簽署《天才法案》

對境外發(fā)行的約束方面，兩地在方向上大致相同，但是在具體表述上有所不同。在香港境外發(fā)行港幣穩(wěn)定幣，仍須取得金管局發(fā)牌，否則屬非法；美國則規(guī)定，凡在境外發(fā)行且未經(jīng)美國批準(zhǔn)的美元穩(wěn)定幣，不得進(jìn)入美國境內(nèi)流通，亦不得與美國企業(yè)或個人發(fā)生交易。通俗地說，就是“你可以在別處折騰，但別來禍害我”。

黃靖：這樣做，也是為了防范非法經(jīng)濟(jì)活動，以及防止受制裁國家（如俄羅斯、伊朗）的公司用于突破制裁。

劉曉春：不，這屬于另一個問題。監(jiān)管方真正擔(dān)心的是那些隨意發(fā)行穩(wěn)定幣的公司最終會反過來禍害到美國或者香港，至于禍害到別的地方，則不在其主要關(guān)切之列。你剛才提到的內(nèi)容，其實已被納入KYC等合規(guī)框架中。

幣圈一些人以為“合法化”之后自己做的一切都自動變得合法，實際上，美國更希望通過穩(wěn)定幣來監(jiān)控并識別逃避制裁的交易。

高遠(yuǎn)：香港與美國在監(jiān)管框架上較為接近，將穩(wěn)定幣納入監(jiān)管框架下管理，某種程度上等同于告知市場，發(fā)行穩(wěn)定幣是一項受監(jiān)管的活動（regulated activity），發(fā)行主體必須履行KYC義務(wù)。

兩者的差別在于，香港的KYC比美國更為嚴(yán)格：美國主要只針對發(fā)幣主體進(jìn)行KYC；香港則不僅要求對發(fā)行主體進(jìn)行KYC，還需對未來持有該穩(wěn)定幣的持幣者進(jìn)一步KYC。這一安排顯著壓縮了穩(wěn)定幣持有者可能存在的灰色地帶，亦降低了觸及美國制裁清單等風(fēng)險。因此，從香港的角度看，發(fā)行穩(wěn)定幣的門檻遠(yuǎn)高于美國。

同時我同意劉教授的看法，在本次穩(wěn)定幣發(fā)行的監(jiān)管方面，美國的傳統(tǒng)銀行具有天然優(yōu)勢。它們常年與監(jiān)管機(jī)構(gòu)打交道，非常清楚如何滿足各項合規(guī)要求，且他們在很多方面本就已達(dá)標(biāo)。由此，在發(fā)行穩(wěn)定幣方面，無論是成本、能力，還是可信度與市場認(rèn)可度，傳統(tǒng)銀行在發(fā)行穩(wěn)定幣方面都明顯優(yōu)于Meta等科技公司。

黃靖：正如二位所說，KYC（Know Your Customer，“了解你的客戶”）本身指的就是明確并核驗?zāi)愕目蛻羯矸?。這一點至關(guān)重要——發(fā)行穩(wěn)定幣以及使用穩(wěn)定幣的客戶群體是誰，都應(yīng)披露并保持透明；這本身就是監(jiān)管的重要組成部分。

（未完待續(xù)）

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