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三、“一碰就崩”，為什么西方資本市場如此敏感而脆弱？

中國抗擊新冠肺炎疫情已一個月了，西方資本市場沒看在眼里嗎？怎么就像沒有心理準(zhǔn)備似的，“一碰就崩”？這涉及到西方社會的深層次結(jié)構(gòu)性背景：經(jīng)濟(jì)金融化。20世紀(jì)70年代，西方經(jīng)濟(jì)開始金融化。21世紀(jì)后，特別是2008年之后，則走到了“簡直沒法更金融化”的程度。

什么是“經(jīng)濟(jì)金融化”？就是把一切財(cái)富盡可能納入資產(chǎn)負(fù)債表、把一切經(jīng)濟(jì)活動盡量按財(cái)會要求和金融方式去做。隨著20世紀(jì)80年代后期以來美國等國家逐步放松金融管制，推動金融自由化，銀行、股票、債券、基金、保險(xiǎn)、房地產(chǎn)金融不斷深入到經(jīng)濟(jì)各個領(lǐng)域，各種創(chuàng)新性金融產(chǎn)品和服務(wù)不斷涌現(xiàn)，直到金融逐漸成為一切經(jīng)濟(jì)活動的“母語”。經(jīng)濟(jì)金融化的直觀表現(xiàn)是：美國、英國、德國、日本等西方國家的金融資產(chǎn)總值均十?dāng)?shù)倍于各自國家的GDP。

西方發(fā)達(dá)國家中，與經(jīng)濟(jì)金融化相生相伴的是“社會空心化”。

一是階層的空心化。由于金融資本掌握大量的社會資源，財(cái)富日益集中到少數(shù)精英和資本寡頭手中，貧富差距不斷擴(kuò)大，底層群體占總?cè)丝诘谋壤掷m(xù)增加，中產(chǎn)階級大量滑落到底層，成為消失的群體。傳統(tǒng)上被視為穩(wěn)定的橄欖型社會結(jié)構(gòu)逐漸轉(zhuǎn)向啞鈴型結(jié)構(gòu)發(fā)展。

美國最富有的1%家庭與最貧窮的90%的家庭擁有的財(cái)富占比變化圖

上圖顯示，美國最富有的1%家庭在全國財(cái)富的占比在1970年代末開始從略低于22%持續(xù)上升，而美國最貧窮的90%家庭在全國財(cái)富的占比自1980年代中期開始從略高于39%持續(xù)下降。兩者在2000年代中期交叉，即在2008年全球金融危機(jī)前期，美國最富有的1%家庭占有近全國1/3的財(cái)富，與美國最貧窮的90%家庭占有的財(cái)富持平。此后，各自的趨勢繼續(xù)發(fā)展，截至2014年，美國最富有的1%家庭占有全國財(cái)富的37%左右，而美國最貧窮的90%家庭占有的全國財(cái)富比例不到28%。

二是產(chǎn)業(yè)的空心化。經(jīng)濟(jì)金融化大發(fā)展的同時，派生了服務(wù)業(yè)等第三產(chǎn)業(yè)的快速成長，金融部門的增加值占GDP的比例不斷上升，擠壓第一、第二產(chǎn)業(yè)的利潤空間和發(fā)展前景。同時，由于金融業(yè)等服務(wù)業(yè)本身是通過服務(wù)于第一、第二產(chǎn)業(yè)來創(chuàng)造價(jià)值，其本身的發(fā)展間接增加了第一、第二產(chǎn)業(yè)的成本。此外，由于西方發(fā)達(dá)國家的產(chǎn)業(yè)逐步向高端、高增加值方向發(fā)展，只保留“微笑曲線”兩端的產(chǎn)業(yè)，而把中間的大量的勞動密集型、低附加值產(chǎn)業(yè)向全球轉(zhuǎn)移，從而形成產(chǎn)業(yè)空心化。典型的現(xiàn)象就是美國“銹帶”的形成。

西方國家當(dāng)前的整體經(jīng)濟(jì)和社會結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的一個特征是不穩(wěn)定。中產(chǎn)階層正在成為一個消失的群體，貧富矛盾加劇，頂端的富人群體抓緊攫取財(cái)富，以免階層滑落；底層群體盡力維持生活，爭取更多的權(quán)益社會福利，民粹主義全面蔓延，在西方各國的大選以及英國退歐中表現(xiàn)得淋漓盡致，各階層之間的撕裂越發(fā)難以彌合。加上經(jīng)濟(jì)上金融業(yè)一家獨(dú)大，虛擬化嚴(yán)重，近幾年的非正常貨幣政策，在較為充分地就業(yè)情況降息把全球經(jīng)濟(jì)推向負(fù)利率的邊緣，在推高其金融行業(yè)的估值的同時，造成其預(yù)期不穩(wěn)固。

美國住戶部門債務(wù)分布圖

來源：https://www.statista.com/chart/19955/household-debt-balance-in-the-united-states/

2019年四季度，美國家庭部門總負(fù)債首次突破14萬億美元。這意味著，美國家庭平均負(fù)債額約14萬美元，其中住房抵押貸款占比超過50%，如果把助學(xué)貸款算到家庭部門的話，美國家庭的資產(chǎn)負(fù)債率平均高達(dá)80%。在經(jīng)濟(jì)金融化程度這么高的背景下，要增加新的活動就要增加新的負(fù)債，因此人們的心理很脆弱。

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)都面臨較大的壓力。2008年全球危機(jī)后，西方各國都在努力推動經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，貨幣政策和財(cái)政政策都幾乎用到極致，但復(fù)蘇前景仍不清晰。當(dāng)2020年1月新冠肺炎疫情在中國爆發(fā)時，全球產(chǎn)業(yè)鏈雖受到中國采取各種措施阻斷疫情擴(kuò)散、企業(yè)停工停產(chǎn)的影響，但由于預(yù)期疫情較快控制住、一些庫存、以及其他備用產(chǎn)業(yè)鏈的原因，各國資本市場并未受到太大震動。

但到2月下旬，中國的疫情得到控制，韓國、意大利的疫情卻呈加速趨勢，并在全球蔓延，經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期顯著變差。在西方資本市場高估值的情況下，疫情的全球蔓延形成一個邊際的敲打，產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng)，造成全球金融市場的恐慌性拋售。

四、誰也無法獨(dú)善其身！那么，出路在于……

金融全球化的廣泛擴(kuò)展，不僅改變?nèi)蜚y行業(yè)態(tài)的外部環(huán)境，也讓越來越多人參與到全球化進(jìn)程中。從20世紀(jì)60年代興起的商業(yè)票據(jù)，到70年代興起的資產(chǎn)證券化，到80年代的垃圾債券，再到21世紀(jì)的期貨期權(quán)、掉期、ESG投資等金融產(chǎn)品和移動支付等金融科技的發(fā)展，將原來少數(shù)人所參與的金融活動，逐漸發(fā)展到讓全球越來越多的人成為金融服務(wù)的提供者或需求者。

金融全球化發(fā)展讓世界各國經(jīng)濟(jì)同呼吸共命運(yùn)。想當(dāng)初，2008年，昔日華爾街巨頭雷曼兄弟轟然傾塌，拉響全球金融危機(jī)警報(bào)，到處一地瓦礫。美國政府不得不接手聯(lián)邦住房貸款抵押機(jī)構(gòu)房利美和房地美，還花1820億美元的天價(jià)救助了美國國際集團(tuán)，國會批準(zhǔn)了7000億美元?？钣糜诰戎钕菽嗵峨y以自拔的銀行。人口老齡化的歐洲推出超過2.5萬億美元的拯救計(jì)劃，希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利、西班牙和塞浦路斯等本已深陷債務(wù)陷阱，經(jīng)濟(jì)下滑加上代價(jià)高昂的危機(jī)救贖行動無疑造成雪上加霜的局面。

高度依賴于出口，世界需求下降意味著中國經(jīng)濟(jì)降溫的危險(xiǎn)，中國政府啟動了四萬億元的刺激計(jì)劃，通過推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)刺激經(jīng)濟(jì)增長。全球需求疲軟導(dǎo)致國際原油價(jià)格從每桶100美元跌到30美元以下，資源大國俄羅斯深受沖擊。全球經(jīng)濟(jì)猶如驚弓之鳥，如同電影《侏羅紀(jì)公園》中的對白，“當(dāng)世界某一處蝴蝶舞動翅膀時，在此處對我們產(chǎn)生什么影響？”可以想象，這句對白蘊(yùn)含豐富的全球化理念，在全球化的世界中，當(dāng)一個國家打噴嚏時，另一個國家也會患感冒。

疫情當(dāng)下，全球各國經(jīng)濟(jì)難以獨(dú)善其身。本周，美國三大股指創(chuàng)下歷史最大單日跌幅，下跌速度直逼1987年大崩盤和1929-1933年大蕭條。疫情使得美國經(jīng)濟(jì)前景變得暗淡，高盛預(yù)計(jì)2020年美國企業(yè)利潤將會是零增長，蘋果、耐克和美聯(lián)航等公司紛紛警告，疫情對供應(yīng)鏈構(gòu)成影響將使它們無法實(shí)現(xiàn)營收或利潤預(yù)期。潛在疫情擔(dān)憂和經(jīng)濟(jì)衰退可能讓美聯(lián)儲進(jìn)一步降息，更嚴(yán)重的疫情甚至?xí)孓D(zhuǎn)特朗普連任前景。全球經(jīng)濟(jì)本就處于增長乏力的時點(diǎn)，疫情延續(xù)時間越長，越讓各國沒能在步履蹣跚的全球經(jīng)濟(jì)中獨(dú)善其身。

疫情讓脆弱的全球經(jīng)濟(jì)增長前景變得更不明朗。美國銀行全球研究部預(yù)計(jì),2020年全球GDP增速將放緩至2.8%;牛津經(jīng)濟(jì)研究院預(yù)計(jì),2020年全球GDP一季度同比增速將放緩至1.9%，全年增速從2.5%下調(diào)至2.3%。高盛將美國企業(yè)利潤增長預(yù)期下調(diào)至零。疫情之下，中國也未能幸免，2019年第四季度中國經(jīng)濟(jì)增長放緩至6％，是27年來的最低點(diǎn)。

中國正努力轉(zhuǎn)化疫情的“?！睘椤皺C(jī)”。中國經(jīng)濟(jì)與全球經(jīng)濟(jì)緊密依存。中國不僅是全球最大出口國，也在全球價(jià)值鏈中發(fā)揮著關(guān)鍵作用。IMF數(shù)據(jù)顯示，全球價(jià)值鏈創(chuàng)造了全球貿(mào)易近75％的增長份額，而中國正是這一增長的最重要來源。全球汽車產(chǎn)業(yè)和制造業(yè)情況也表明：疫情帶給中國的沖擊也造成了全球供應(yīng)的瓶頸。作為亞洲經(jīng)濟(jì)體最大的外部需求來源，疫情造成的中國2020年一季度的需求疲軟，同樣具有外溢影響，目前日本和韓國的貿(mào)易數(shù)據(jù)均顯示出明顯的疲軟跡象；中國需求短缺也可能對乏力的歐洲經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重打擊；作為美國第三大且增長最快的出口市場，中國需求疲軟可能給近乎衰退邊緣的美國經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面沖擊。為精準(zhǔn)支持疫情防控和企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，中國政府出臺政策推動金融支持落實(shí)相關(guān)工作，具體政策可查中國人民大學(xué)重陽金融研究院本周曾梳理的《疫情期，中央各部委狠抓經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展政策一覽》。

新冠肺炎疫情盡管對中國經(jīng)濟(jì)帶來了沖擊，中國開放的步伐卻沒有停止。疫情發(fā)生以來，中國金融系統(tǒng)除了全力支持疫情防控和有序的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，同時繼續(xù)推進(jìn)金融開放措施落地。2月11日，萬事達(dá)的銀行卡清算機(jī)構(gòu)籌備申請獲得批準(zhǔn)；14日，《關(guān)于進(jìn)一步加快推進(jìn)上海國際金融中心建設(shè)和金融支持長三角一體化發(fā)展的意見》發(fā)布；而原定在2021年取消證券公司、基金管理公司和期貨公司外資股比限制的時點(diǎn)也將提前到2020年完成。

傳染病威脅是人類面臨的共同挑戰(zhàn)。面對新冠肺炎疫情，在以習(xí)近平總書記為核心的黨中央的堅(jiān)強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)下，中國舉國戰(zhàn)“疫”取得了顯著成效。中國與世界各國坦誠合作，為世界各國防疫提供重要借鑒，努力維護(hù)全球公共衛(wèi)生安全。中國用行動、速度與效率向世界展示中國的勇氣和擔(dān)當(dāng)，用行動詮釋人類命運(yùn)共同體理念。中國戰(zhàn)“疫”經(jīng)驗(yàn)必將成為建設(shè)人類命運(yùn)共同體的又一重要基石。

不排除下周西方股市反彈的可能性，但是西方“社會病毒”根子不解決，股市的暴跌仍會頻現(xiàn)！

我們相信，市場終歸能夠修復(fù)，但人類社會運(yùn)行規(guī)律是長期的。面對生存環(huán)境變化，人類命運(yùn)共同體更加緊密團(tuán)結(jié)才能有效應(yīng)對。

（本課題組組長：王文；執(zhí)筆人：賈晉京、卞永祖、曹明弟、楊凡欣、陳治衡。）

[1] 數(shù)據(jù)來源于Trading Economics的美國-10年期政府債券表格，數(shù)據(jù)更新日期2020年2月28日，https://zh.tradingeconomics.com/united-states/government-bond-yield.。

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